本文從委托代理、高管薪酬契約有效性、信息不對稱三個理論角度探討公司高管薪酬激勵對盈余管理水平的影響機(jī)理，并以2011—2017年創(chuàng)業(yè)板上市公司作為實證樣本，考察高管薪酬與應(yīng)計、真實盈余管理這兩種行為的關(guān)系。結(jié)果顯示，高管薪酬越高，其應(yīng)計、真實盈余管理水平越低。進(jìn)一步地，考慮高管持股的調(diào)節(jié)作用，研究發(fā)現(xiàn)高管持股弱化了高管薪酬的正向激勵作用。并且，高管持股比例增加，對應(yīng)計盈余管理行為的偏好要強于對真實盈余管理活動，這可能是高管考慮到后者對企業(yè)長期價值的損害較高。

　　關(guān)鍵詞：高管薪酬；高管持股；應(yīng)計盈余管理；真實盈余管理

　　高管作為公司重要的人力資本，其行為受到各方的普遍關(guān)注。2012年以來，創(chuàng)業(yè)板上市公司高管離職、大規(guī)模減持股份時有發(fā)生，除去個人身體等原因，也可能是高管不滿目前薪酬收入的自利行為。他們是否利用手中的權(quán)限實施盈余管理行為來換取個人高額報酬從而損害公司價值？其薪酬契約是否起到了應(yīng)有的激勵與約束作用？這都是公司重點關(guān)注的話題，因為創(chuàng)業(yè)板上市公司多處于成長期，高管積極作為與否關(guān)系到公司的未來發(fā)展前景。因此，本文基于高管薪酬對應(yīng)計、真實盈余管理水平影響機(jī)理的分析，實證檢驗了高管薪酬的利益協(xié)同效應(yīng)在抑制應(yīng)計、真實盈余管理行為方面的適用性。考慮到高管持股可能會影響高管在薪酬激勵下的兩種盈余管理行為，本文進(jìn)一步考察了高管持股比例對上述關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

　　一、理論分析與研究假設(shè)

　　（一）高管薪酬對應(yīng)計、真實盈余管理水平的影響機(jī)理分析

　　本文試圖從委托代理、高管薪酬契約有效性、信息不對稱三個角度來揭示創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬對盈余管理行為的影響機(jī)理。首先，高管薪酬激勵制度本意是為了緩解兩權(quán)分離導(dǎo)致的代理問題，發(fā)揮高管薪酬的利益協(xié)同效應(yīng)，但實際上可能會誘發(fā)高管的自利動機(jī)，產(chǎn)生機(jī)會主義行為效應(yīng)，即促進(jìn)盈余管理行為。其次，公司的高管薪酬契約如果設(shè)計合理有效，起到了應(yīng)有的激勵作用時，高管個人利益目標(biāo)與股東目標(biāo)趨于一致，就會產(chǎn)生利益協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)而減少盈余管理行為。最后，信息不對稱的存在給高管進(jìn)行盈余管理提供了便利的條件。高管是否認(rèn)真投入到工作中、是否做出損害股東利益的舉動等行為幾乎是不可觀測的，并且股東受限于自身的專業(yè)能力難以看懂高管的報告，也就難以判斷其中是否存在盈余管理行為。并且企業(yè)會計準(zhǔn)則的彈性、監(jiān)督的成本，給高管進(jìn)行盈余管理實現(xiàn)私人利益最大化提供了機(jī)會。此外，應(yīng)計盈余管理盈余在不同會計期間的分布，有不同的作用，可以人為操縱。這種行為對企業(yè)價值不會產(chǎn)生實質(zhì)性的影響。而通過構(gòu)建虛假交易的后果則會使得企業(yè)偏離正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動，不利于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。所以，當(dāng)高管薪酬水平較高時，利益趨同效應(yīng)能抑制真實盈余管理行為，但對應(yīng)計盈余管理的作用可能有限。基于以上分析，可以初步推測出創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬對應(yīng)計盈余管理的影響實質(zhì)上取決于利益協(xié)同效應(yīng)與機(jī)會主義行為效應(yīng)這兩者哪者占據(jù)主導(dǎo)作用。據(jù)此，本文提出如下假設(shè)：假設(shè)1a：創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬與應(yīng)計盈余管理顯著正相關(guān)。假設(shè)1b：創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬與應(yīng)計盈余管理顯著負(fù)相關(guān)。假設(shè)2：高管薪酬與創(chuàng)業(yè)板上市公司真實盈余管理顯著負(fù)相關(guān)。

　　（二）高管持股比例對高管薪酬

　　與公司盈余管理關(guān)系的調(diào)節(jié)作用分析創(chuàng)業(yè)板上市公司高管持股比例的增加會削弱高管薪酬減少盈余管理行為的正向激勵作用，這一調(diào)節(jié)作用主要源于高管持股比例增加所誘發(fā)的自利動機(jī)以及提供盈余管理的有利條件。一方面，高管持股比例越高，高管可能為抬高短期股價進(jìn)行快速套現(xiàn)等動機(jī)操縱公司的盈余信息。另一方面，創(chuàng)業(yè)板上市公司的治理結(jié)構(gòu)大多不夠完善，高管持股比例越高，意味著擁有更多的話語權(quán)，受到越少的監(jiān)督制約，進(jìn)行“隧道挖掘”獲取私利可能就更便利。因此，本文提出如下假設(shè)：假設(shè)3：創(chuàng)業(yè)板上市公司高管持股比例越高，高管薪酬對盈余管理的抑制作用越弱，即高管越偏好采取應(yīng)計與真實盈余管理行為。

　　二、研究設(shè)計

　　（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

　　樣本為2011—2017年創(chuàng)業(yè)板上市公司并做如下處理：（1）剔除ST、ST*的上市公司。（2）剔除當(dāng)年IPO以及連續(xù)財務(wù)數(shù)據(jù)低于3年的上市公司。（3）剔除行業(yè)觀測值小于10的樣本，以便有效估計盈余管理。（4）以2012年的證監(jiān)會行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，分行業(yè)分年度進(jìn)行回歸。最后選定了1793條觀測值，共356個上市公司，利用stata12做實證分析。

　　（二）變量的選擇與度量

　　本文的變量定義匯總?cè)缦拢浩渲校瑧?yīng)計盈余管理（AM）采用擴(kuò)展的修正JONES模型衡量；真實盈余管理（RM）借鑒Rochowdhury構(gòu)建的模型來衡量回歸后得到的殘差就是ACFO、APROD、ADIS-EXP。本文借鑒李增福（2011）等人的研究構(gòu)建RM來衡量真實盈余管理水平。以上模型中各變量的定義如下：TA為總應(yīng)計利潤、A為資產(chǎn)總額、ΔS為銷售收入變化值、ΔAR為應(yīng)收賬款的變動額、PPE為固定資產(chǎn)原值、NDA為不可操縱性應(yīng)計利潤、DA為可操縱性應(yīng)計利潤、ε為殘差項。

　　（三）模型構(gòu)建

　　為了檢驗高管薪酬與公司應(yīng)計、真實盈余管理水平的關(guān)系，本文構(gòu)建回歸模型。在此基礎(chǔ)上，為了考察高管持股的調(diào)節(jié)作用，本文設(shè)置了高管薪酬與高管持股比例的交叉項，回歸模型如下：

　　三、實證結(jié)果與分析

　　（一）描述性統(tǒng)計分析

　　從表2可以得出AM、RM的均值、中位數(shù)都不為0，說明創(chuàng)業(yè)板公司確實存在著普遍的應(yīng)計、真實盈余操縱行為。并且AM的均值和中位數(shù)均大于RM，表明創(chuàng)業(yè)板上市公司更傾向于采用應(yīng)計盈余管理的手段。解釋變量方面，高管貨幣薪酬的最大、最小值分別為6.1509、5.3120，表明創(chuàng)業(yè)板公司之間的貨幣薪酬存在一定差距。在控制變量方面，第一大股東持股比例的均值為30.39%，這反映創(chuàng)業(yè)板公司的股權(quán)較為集中，普遍存在“一股獨大”現(xiàn)象。

　　（二）高管薪酬與應(yīng)計、真實盈余管理水平關(guān)系的回歸結(jié)果分析

　　高管薪酬與公司應(yīng)計、真實盈余管理水平關(guān)系的回歸結(jié)果如表3欄（1）所示。高管薪酬（PAY）與應(yīng)計盈余管理（AM）關(guān)系的回歸結(jié)果顯示，高管薪酬（PAY）的估計系數(shù)為-0.0776，并在10%水平上顯著。該實證結(jié)果表示，創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬與應(yīng)計盈余管理水平顯著負(fù)相關(guān)。高管薪酬（PAY）與真實盈余管理（RM）的回歸結(jié)果顯示高管薪酬（PAY）的估計系數(shù)為-0.2301，并在1%水平上顯著。這表明高管薪酬的利益協(xié)同效應(yīng)占據(jù)主導(dǎo)作用，能夠有效抑制高管的應(yīng)計、真實盈余管理行為。并且可能考慮到真實盈余管理活動對處于成長期創(chuàng)業(yè)板上市公司長期價值的損害遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于應(yīng)計盈余管理行為造成的后果，高管薪酬對前者的抑制作用要強于后者。該實證結(jié)果支持了前文提出的假設(shè)1b和2。

　　（三）高管薪酬、高管持股與應(yīng)計、真實盈余管理水平關(guān)系的回歸結(jié)果分析

　　該回歸結(jié)果如表3欄（2）所示，交叉項的估計系數(shù)分別為-0.3395，-0.2950，并均在5%水平上顯著。應(yīng)計盈余管理的估計系數(shù)為0.0535，并在10%水平上顯著，真實盈余管理的估計系數(shù)為-0.1905，在1%水平上顯著。這表明高管持股會弱化高管薪酬減少盈余管理行為的正向激勵作用，并且高管持股比例增加，對應(yīng)計盈余管理行為的促進(jìn)作用要強于對真實盈余管理活動。這可能是高管考慮到后者對企業(yè)長期價值的損害較高。該回歸結(jié)果支持了前文提出的假設(shè)3。

　　（四）穩(wěn)健性檢驗

　　本文改變解釋變量指標(biāo)，用“管理層貨幣薪酬總額”作為替代變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗，回歸結(jié)果如表3第三欄所示。從表中可以看出，高管薪酬（PAY）的估計系數(shù)分別為-0.0924、-0.2561，分別在5%、1%水平下顯著，說明本文的實證結(jié)果具備穩(wěn)健性。此外，本文還將該項替代變量與高管持股比例做交叉項，以檢驗高管持股調(diào)節(jié)作用的穩(wěn)健性。出于篇幅考慮，該項檢驗未在文中報告。

　　四、研究結(jié)論與管理啟示

　　基于上述理論分析與實證檢驗，本文得出以下三個結(jié)論：（1）創(chuàng)業(yè)板上市公司應(yīng)計、真實盈余管理水平差異較大。（2）創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬能起到一定的激勵作用，降低應(yīng)計、真實盈余管理水平。（3）高管持股比例弱化了高管薪酬的正向激勵作用。本文研究結(jié)論的啟示意義在于：一方面，優(yōu)化創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬結(jié)構(gòu)能有效減少高管的盈余管理行為，降低對公司長期價值的損害。適當(dāng)降低高管持股比例、提高貨幣薪酬水平有助于發(fā)揮薪酬激勵的利益協(xié)同效應(yīng)。另一方面，完善創(chuàng)業(yè)板上市公司信息披露制度有助于降低信息不對稱程度，進(jìn)而縮小高管操縱盈余的有利空間。

　　作者：朱芬芬 周宇倩 單位：東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)